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加强理论研究 应对数字科技对证券监管的挑战
——在中国法学会证券法学研究会2019年年会上的演讲
郭锋  中国法学会证券法学研究会会长
上传时间:2019/4/24
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加强理论研究    应对数字科技对证券监管的挑战

——在中国法学会证券法学研究会2019年年会上的演讲

(2019年4月20日)

郭  锋

(一)

21世纪以来,人类进入数字化转型时期。移动互联网、智能终端、大数据、云计算、高端芯片等新一代信息技术发展带动众多产业变革和创新。当今最重要的突破性创新是数字化,数字技术带来的经济社会创新预示着第四次工业革命已经来临。在历史上,西方文明引领和见证了三次工业革命:第一次工业革命发明了蒸汽机和机床,第二次工业革命产生了电力和生产流水线,第三次工业革命创造了电子产品和IT技术。中华民族只是这三次工业革命的旁观者和受益者。而在本轮数字技术驱动的工业革命中,我们紧紧抓住了机会,成为参与者、贡献者、引领者。目前,在人工智能、消费电子、数字化、自动驾驶、生物技术尤其是5G等流域,我们参与了国际竞争,尤其是与美国的竞争。按“中国制造2025”计划,我国力争在2030年之前成为人工智能领域的世界领先者。发达国家普遍感受到了来自中国的强大竞争压力,《德国工业战略2030》坦承,中国是数字化工业政策实施特别成功的国家,并预言未来几年,具有国际地位的中国公司可能垄断整个工业领域的数字技术,从而导致国际竞争彻底失效。

数字科技的创新与发展对全球证券市场及其监管正在产生广泛而深远影响。区块链、人工智能、云计算以及金融科技,向证券业广泛渗透,导致证券市场结构、环境、主体行为、监管理念与策略发生前所未有变化。2018年11月16日,SEC官网发表《数字资产证券发行与交易声明》(Statement on Digital AssetSecurities Issuance and Trading),对数字资产证券的发行发售、数字资产证券交易尤其是交易所注册和经纪人-交易商注册进行了政策阐述,要求市场参与者在推动技术创新时仍须遵守联邦证券法。2018年8月,中国证监会印发《监管科技总体建设方案》,明确要求通过大数据、云计算、人工智能等科技手段,为证券监管提供全面、精准的数据和分析服务,实现对市场运行状态的实时监测,及早发现、及时处置各类证券期货违法违规行为。证券法学术界有必要对数字科技对证券市场的影响、证券市场结构改革、证券监管科技、证券法的现代化应对等做出理论上的分析与回应。通过探索支持数字经济背景下证券市场创新发展的理论与实现路径,为我国建立面向未来的证券市场、推动经济高质量持续发展提供制度基础。

(二)

证券市场特别是证券交易市场的发展史,实际上是一部由技术驱动的发展史。从技术维度考察,证券市场经历了人工柜台交易——计算机撮合交易——互联网开放交易阶段,目前正在进入大数据、智能化证券交易阶段。可以认为,证券交易的基础技术是计算机与互联网,深度技术是大数据与云计算,颠覆性技术是人工智能与区块链。

最早的股票交易没有任何技术因素。1602年成立的世界第一家股票交易所是在阿姆斯特尔河的一座桥上交易。伦敦证券交易所的前身是1773年的交易场所乔纳森咖啡屋。纽约证券交易所发源于1792年华尔街的一颗梧桐树下。这个阶段的股票交易为现货交易,交易完成即意味着钱货两清。交易所需信息主要靠马车、信鸽来传送。后来,交易进入了建筑大厅。随着电报、电话、电传的发明,通讯技术被广泛运用于证券市场。但这一阶段的场内交易是由人工进行报价、价格撮合、结算清算。

20世纪60年代,美国爆发了证券交易历史上著名的证券商后台危机,本质上是证券交易量日益激增与人工操作落后矛盾的危机。面对“堆到了天花板”的纸质股票和文件,经纪商每周工作7天、每天3班倒,也无法完成清算交割。后台操作失败而造成的财务亏损,导致华尔街有史以来最大的经纪商破产浪潮。这一危机迫使将计算机运用于证券市场实现自动化证券交易。美国太平洋证券交易所1969年、纳斯达克市场1971年采用自动报价电脑系统。随后,全球主要证券交易所都采用了计算机技术和电子通讯技术。纳斯达克通过计算机连接全国所有市场参与者,实现行情显示、行情查询、委托、交易、结算、信息传播、市场监控的电脑化。中国证券市场从一建立开始,就全面实现了无纸化、计算机撮合交易。

随着互联网技术的发展和电子商务浪潮的兴起,从上个世纪90年代开始,通过互联网完成的交易与日俱增,大多数金融投资品种均在互联网上交易。网上交易打破了地域界限,跨时空进行,使投资者足不出户就可以办理所需事项,包括证券买卖、行情查询、银证转账、开户、销户、密码修改等,节省了投资者往返交易厅的时间,减少了各种费用支出。移动端互联网交易更是使投资者随时随地进行证券买卖。互联网证券交易是当下证券交易的普遍方式。

当前,数字科技正在引领证券市场进入一个新阶段。工业革命阶段构建的证券市场面临数字科技的严峻挑战。比如,互联网金融减低了股权融资重要性;平台经济和网络另类证券交易动摇证券交易所中心地位;区块链挑战传统证券交易、登记结算体制;智能投顾取代证券分析师、咨询师的作用;大数据挖掘、区块链技术使中介机构作用日益衰微。与此相适应,传统的证券监管困境凸显,主要表现为去中心化情景下行为监管视域愈来愈模糊,证券数字化后功能监管无法有效覆盖,大数据、云计算使得既有的以人力资本为特征的事中事后监管乏善可陈。   

在市场端,证券市场边界日益模糊。比如随着另类交易市场崛起,一种以互联网为基础,依据一定规则自动聚集并撮合投资者委托买卖证券指令的电子交易系统,其交易对象更广,交易流程更便捷,交易规则更特殊。在产品端,数字证券及其交易开始出现。在投资端,智能投顾开始改变投资决策机制和风险承担规则。在信披端,数字化信息披露迅速普及。在风控端,由于互联网化证券交易具有虚拟性、瞬息性、传染性、全域性,系统风险可能会瞬间爆发蔓延。在技术端,大数据挖掘、人工智能技术突飞猛进,区块链技术一旦最终全面采用,则可能会彻底改变现有金融证券的体系结构和基础设施。

(三)

证券监管应当如何应对数字科技挑战?一是应当树立证券市场为数字经济配置资源的新理念。新一代信息技术的快速发展对全球创新驱动发展和产业结构升级产生颠覆性影响。数字技术、网络技术和智能技术日益渗透融入到产品研发、设计、制造全过程,推动制造业由大批量标准化的生产方式转变为以互联网为支撑的智能化大规模定制生产方式。智能化、网络化、绿色化、知识化、服务化成为现代产业体系新特征。互联网技术与制造业的结合,使得生产布局更加分散化、工厂规模更加小型化,产业链分工发生巨大变化。证券市场必须考虑如何为这些新兴的数字产业配置资源,提供融资交易服务。

二是高度重视预防和管控金融大数据风险。在数字经济时代,数据资源已成为新的核心竞争力。随着金融科技的发展,I T风险高度聚集,金融网络安全隐患增大。一些公司通过抢占入口和渠道,大量汇集信息流、资金流、产品流,成为数据寡头,对个人隐私、客户权益、金融安全构成威胁。大数据中还混杂不少虚假信息,可能导致商业机构、政府部门采取错误的风控措施、决策判断,进而引发金融市场局部或系统风险。一些信息技术尚未成熟,就在资本推动下盲目炒作概念,急于进入市场应用,出现安全漏洞,导致客户信息泄露、资金损失等风险。因此,应该进一步加强监管和立法,切实预防和管控金融大数据风险,防止在我国出现哈佛大学教授祖博夫(Shoshana Zuboff)所称的“监控式资本主义”。

三是证券监管的理念和体制机制要与时俱进。金融科技重在强调技术带来的金融创新, 即能创造新的业务模式、应用、流程或产品。监管机构需要与时俱进,及时更新知识结构,有效配备专业资源,切实转变监管理念,认真改进监管思路。面对去中心化和金融脱媒,面对资质较低的科技企业进入金融行业,监管机构要将其交易活动纳入中央清算机制, 增加风险敞口,强化风险监测和管控,而不是简单将其排除出金融证券市场。要充分利用大数据、高性能计算机分析以前不可穿透的信息集来提高监管效率,利用机器学习检测信息披露文件, 对申请人行为进行预测, 对潜在欺诈和不当行为进行评估。

四是构建泛金融商品监管国际国内新体制。在国际金融治理加速推进的同时,随着双边、多边合作协议数量的增多和内容的深化,适应金融科技创新自身较强的跨国界属性和金融商品的国际流动性,对金融科技、监管科技的双边、多边合作,完全有条件达到并超越对传统金融机构的母国东道国监管合作模式。目前,中美两国已经出现了超级庞大的金融科技公司,部分公司也正在进行全球化扩张。我们应当研究在全球范围内对“系统重要性”金融科技进行联合评估,加强监管科技合作,构建泛金融商品监管国际国内新体制。 

五是适应数字经济、数字科技发展及时变革证券法。主要是对证券概念、证券品种、发行交易、信息披露、中介机构、证券监管等进行面向未来的全新设计与改造。面对数字经济、金融科技的挑战,不仅监管理念必须创新,可能立法原则、法规框架亦需要重构。很多观点认为,最为突出的挑战来自于区块链。当前各国法律和监管框架并不完全适用于区块链网络甚至存在冲突。例如,区块链并不需要传统法律提供的交易对手信用、第三方信用,区块链实行“代码即法律”。监管机构如何在去中心化的区块链网络中履行监管职责,权限多大,如何执法,等等,都需要在国际国内治理与立法层面予以研究解决。

六是慎重引进监管沙盒 (Regulatory Sandbox) 理论。最近几年来,国内金融界、法律界普遍赞赏英国2015年推出的监管沙盒机制,主张我国借鉴。监管沙盒将金融科技创新产品, 在一个受限的金融环境中测试和运行, 从而可以控制风险。个人不成熟的观点认为,监管沙盒主要在英国、澳大利亚、新加坡等英联邦国家实行,这些国家都实行判例法。也没有突破成文法规定, 而是在现行法律法规框架下运用, 并遵循对监管机构的法定授权。我国是成文法国家,金融监管本质上是中央事权,现行法律并没有这种规定或授权。在我国国情下,监管沙盒很可能演变成各地试点泛滥、风险积聚的类似P2P事件。那种认为可以通过监管沙盒的容错机制保证金融创新空间, 准许试错、纠错和改错的观点,很容易使金融风险蔓延到全社会。

 
 
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