者也普遍不愿提起诉讼。 “只有民事赔偿制度在打击内幕交易的同时，顾及到了对于受损的当事人关系的

既有的关于内幕交易惩罚性赔偿制度的研究，1 仅仅论证了在内幕交易领域实 施惩罚性赔偿的必要性，而没有充分揭示惩罚性赔偿制度的构造原理。既有的惩罚 性赔偿制度的研究，2 大多是没有运用法律经济学的分析工具，没有对惩罚性赔偿 制度的构造进行细致的解析。基于此，本文以法律经济学为分析视角，详细解析惩 罚性赔偿制度的构造原理，并提出我国建立与完善内幕交易惩罚性法律制度的相关 建议。

一、惩罚性赔偿制度构造的基础变量

从法律经济学的视角看，惩罚性赔偿制度的构造不是指该制度的主体、客体、 主观方面、客观方面等 “构成要件”，而是指得出惩罚性赔偿数额的基础变量———惩 罚基准和惩罚倍数。惩罚性赔偿的数额为这两个变量的乘积。

(一)惩罚基准 (punitive base)

在计算赔偿数额时，无论是惩罚性赔偿还是补偿性赔偿，通常都有两个基准可 供选择:加害人的收益与受害者的损失。二者有时相等，有时却不相等，甚至难以 计量。

成本内化法的理论基础是庇古的外部性理论。根据这一理论，当个体的行为给 他人造成损失却没有承担相应的成本时，会导致 “外部不经济”，国民红利受损。在 此情况下，要想达到最优资源配置，必须将外部成本内部化。收益消除法则可追溯 至贝卡利亚和边沁的理论。贝卡利亚认为，惩罚必须设定在消除违法犯罪人所得的 水平上，但不要超过这一水平，因为严酷的惩罚从长期来看会鼓励严酷的行为。“只 要刑罚的恶果大于犯罪所带来的好处，刑罚就可以收到它的效果。这种大于好处的 恶果中应该包含的，一是刑罚的坚定性，二是犯罪既得利益的丧失。除此之外的一 切都是多余的，因而也就是蛮横的。”1 贝卡利亚之所以主张 “收益消除法”，是因 为其所处的时代背景是欧洲封建专制制度下经常发生的刑罚滥用、轻罪重罚，甚至 是用野蛮、残酷的刑罚来处罚犯人。这一主张具有重大的积极意义，但分析方法难 免粗疏。边沁则用 “威慑边际”(marginal deterence)的概念说明:惩罚超过了边 际均衡点，效果就会下降，严酷的惩罚并不一定能使违法犯罪人不从事对社会更有 害的行为。“在任何情况下，惩罚都不应当超过为使它符合这里提出的诸项规则而必 须的程度。”2 边际概念的引入使得经济分析更加精确。斯蒂格勒说道:“毫无疑问， 惩罚越高，行为人从其违法犯罪行为中获得的预期净效用就越低，但是，重罚的威 慑边际也会降低甚至变为负值。如果对一个轻微的袭击施以与谋杀同样的处罚，那 么该处罚在两罪之间就没有威慑边际了。如果一个人偷了5美元就被剁去指头，他 就 会 宁 愿 偷 5000 美 元 。”3

在侵权法领域，收益消除法是以剥夺加害人因从事违法行为所产生的收益为基 准的。而成本内化法则是以行为的社会成本 (即受害者的损害)作为课处赔偿金的 基准的。4 例如在不考虑逃脱概率的情况下，当加害人所得到的收益大于受害 者受到的损害时，比如，如果加害人的收益为100，受害者的损害为80，根据 收益消除法，应课予加害人100的赔偿额;但根据成本内化法，则赔偿额为

惩罚倍数或称惩罚乘数，这里以成本内化法为例来进行讨论。法律经济学将违 法犯罪视同为一种权衡成本与收益的市场交易行为。这正如贝克尔所说的:“一些人 成为 ‘罪犯’并不是因为他的基本动机与他人不同，而是因为他的收益与成本与他 人不同。”1 因此，“所有的法律程序的首要目标将统一为:不是惩罚或威慑，而仅 仅是对被告所造成的 ‘损害’进行估价。”2 公共决策主要取决于两个变量:一个是 警察、法庭等用以发现犯罪、抓获和判处罪犯的概率 (p)，一个是对罪犯实施惩罚 的幅度与形式 (f)。最优的决策意味着能使犯罪造成的社会损失最小化。这一损失 是惩罚金额、抓获与判决的成本、执行惩罚的成本的总和。除了某一个或几个变量 会因某种外部条件的影响而不变外，p与f是可以变动的。随着p与f的变动，社会 损失可以达到最小化的目标。3 此即法律经济学中的最优执法理论。

最优执法理论引入到惩罚性赔偿领域，意味着只要损害有逃避制裁的可能，惩 罚性赔偿就应该存在，惩罚性赔偿的数额应该等于被告所有逃避的处罚的总和。假 定违法犯罪行为一旦给社会造成危害、带来社会成本就会被处罚，即惩罚概率 (p) 为100%，罚款数额 (d)等于其造成的社会成本 (c)，那么，人们就不会从事违法 犯罪行为。但如果惩罚概率 (p)低于100%，则只需要提高惩罚的额度 (d)，使得

pd=c，那么，人们也不会从事违法犯罪行为。因此，可以得出两个计算公式: (1) 总的赔偿数额计算公式:d= h÷p。这里d代表总的赔偿数额，h代表损害数额，p 代表惩罚概率 (或称 “抓捕概率”)。 (2)惩罚性赔偿数额计算公式:e= h (1÷

p-1)。这里e代表惩罚性赔偿数额。h与p代表的含义同前。举例来说，如果某一 行为对社会造成的损害为100，惩罚概率为10%，则总的赔偿数额 (d)应为:100÷ 10%=1000;惩罚性赔偿数额 (e)应为:100(1÷10%-1)=900。在这里，p的

倒数即惩罚倍数 (punitive multiple)计为m，m与p互为倒数，即m=1/p。由此 可知，要计算惩罚倍数 (m)，只需知道惩罚概率 (p)即可，此即罗伯特·考特所 说的 “倒数规则”，即依 “倒数规则”来矫正法律执行的误差，将损害赔偿的倍数设 定为惩罚概率的倒数，使行为人的预期责任等于预期的社会损害，以达到利用惩罚 性赔偿金有效威慑侵权行为不再发生的目的。举例来说，当预防成本为110，损害 为 600 ， 而 损 害 发 生 概 率 为 1/3 ， 惩 罚 概 率 为 1/2 时 ， 预 期 损 害 的 成 本 为 600 × 1/3 =

2003年发生在美国的 Mathias v.Acor Economy Lodging，Inc.一案，充分展 示了法律经济学的前述原理。本案原告在被告宾馆里被床虱咬伤，陪审团裁决补偿 性 赔 偿 为 5000 美 元 ， 同 时 课 以 惩 罚 性 赔 偿 18.6 万 美 元 ， 是 前 者 的 37.2 倍 。 主 审 法 官理查德·波斯纳在判决书中写道: “由于一些顾客会无知地认为床虱咬伤不太有 害，因而会放弃起诉从而使宾馆不能纠正其错误。本案中的惩罚性赔偿扮演了一个 额外的功能，即限制被告从被逃脱的监控和起诉中获取利润的能力。如果一个侵权 行为人仅有一半的 ‘抓捕’概率，则他就应该被课以两倍的惩罚，以弥补他逃脱的 责任。”3 显然，该法院是根据被告在其他同类侵权中逃脱的责任来决定惩罚性赔偿 数额的。被逃避 “抓捕”的行为必须通过惩罚性赔偿实现 “再抓捕”。4 这也契合了 那句法谚:“不允许任何人从其侵权或犯罪行为中获利”。

要做到百分之一百的 “抓捕概率”是很难的，被告逃避惩罚是普遍存在的。主 要原因有:其一，受害人有时并不知道其受到的损害是由加害人造成的，而误以为 是天灾或者运气不佳。其二，即使受害人知道其受到损害是由加害人造成的，由于 各方面的原因也难以举证证明。其三，即使受害人知道其受到的损害是由加害人造 成的，他也未必会起诉。只有当受害人预期其起诉的收益大于起诉的各种成本 (包 括诉讼成本、时间成本、心理压力成本等等)时，他才会选择起诉。否则，理性的 选择是放弃起诉。其四，受害人也可能因对诉讼不专业、不好讼、缺乏资金、涉及 隐私等原因而不愿对簿公堂。5 如果没有惩罚性赔偿，加害人给社会造成的损害便 逃脱了追究，也就没有足够的激励促使加害人采取相应的预防措施来减轻这种损害。 因此，必须通过惩罚性赔偿来弥补补偿性赔偿威慑的不足。

选择均取决于一个国家对内幕交易的公共政策设定，这直接影响规则选择。

(一)责任规则与禁止规则

卡拉布雷西和梅拉米德在其开创的 “卡-梅框架”(C&M framework)中提出

了 “财产规则” (property rules)、 “责任规则” (liability rules)和 “禁易规则”

(inalienable rules)的区分类型，1 不过，罗伯特·考特使用 “责任权利”(liability right)规则与 “禁止”(prohibition)规则这两个概念来取代 “责任规则”和 “财产 规则”以进行相关分析。在下文的分析中， “责任权利” (liability right)规则等同 于 “责任规则”，“财产规则”等同于 “禁止规则”。这两个规则与成本内化法和收益

消除法相关联。 根据责任规则，只要支付与社会成本相等的赔偿金，加害人便有权从事侵权行

为。责任规则采用的是成本内化法，最优的赔偿是将其造成的社会成本内部化。而 根据禁止规则，一旦加害人从事了加害行为，其受到的惩罚就要高于其造成的社会 成本。在禁止规则下，惩罚的目的是威慑违法行为并使之不再发生。禁止规则采取 的是收益消除法，属于完全威慑 (complete deterence)。

从终极的意义上，禁止规则从属于个人的自由权，它取决于群体关于对错的价 值判断。1 因此，卡拉布雷西将责任规则称为 “市场的办法”或 “一般威慑”，将禁 止规则称为 “集体决定的办法”或 “特殊威慑”。2 希尔顿也认为，如果一个社会决 意要消除某种行为，则应该运用收益消除法，将惩罚设定为加害人的全部收益除以 惩罚概率的水平上。3

(二)内幕交易规制应选择禁止规则

“市场诚信理论”关注内幕交易对证券市场的总体影响，它强调证券市场中所有 主体都拥有平等获取信息的机会。信息是驱动股票价格变化的最主要因素，信息机 制也就是市场发挥作用的机制，投资者将获得的信息转化为自己的预期，并在此预 期下进行交易，最终形成的价格变化则是众多交易者行为达成的市场均衡。但内幕 交易者却先人一步，提前获得了相关信息并据此进行交易。在证券市场上，“谁比别 人先知悉有关信息，谁就已经成了半个赢家。”1 内幕交易对资本市场的影响后果 是，投资者会认为内幕交易者的获利类似于 “偷盗”，这是投资者的损失。因此，受 内幕交易影响的公司股价会下降，或者必须通过提高红利来平衡内幕交易。这会使 公司在资本市场上的筹资成本变得昂贵，结果导致了投资不足或此类公司的次优经 营管理水平。2 内幕交易破坏了证券市场的信息机制和市场均衡，助长了投机心理。 “内幕交易将内幕人的获益全部转嫁为一般投资者的损失，使证券市场失去公平与公 正，使有意证券投资的人失去信心和投资的欲望，干扰证券市场的筹资功能、资本 定价功能和资本合理配置功能，影响证券市场的健康发展。”3 因此，内幕交易是不 可容忍的。

小约翰·科菲将股票市场比喻为 “一项非常有价值的、巨大的国家财产”。4 内 幕交易行为对股票市场的破坏类似于破坏财产。美国国会在讨论1984年 《内幕交易 制裁法》时，一位参议员直陈:“......内幕交易就是窃贼。......证券市场的诚实性是 内幕交易的牺牲品。”5 内幕交易所破坏的证券市场的公平与公正、市场诚信和投资 者信心等，都是没有市场替代品的，也是难以纯粹用货币来衡量的。

尽管一些学者反对将内幕交易定性为违法行为，如亨利·梅因自1966年起就开 始坚持这一 “非主流观点”。丹尼尔·费希尔和丹尼斯·卡尔顿也认为，内幕交易是 对公司管理层进行补偿的有效形式。1 但这些观点有助于我们反思现有的内幕交易 规制政策，却无法或没有得到主流观点和实证研究的支持。 “金融本质上就是法律， 融资成本本质上就是法律成本。”2 对内幕交易的禁止有助于最终降低融资成本。一 项利用33个国家和地区的实证研究表明:一个国家禁止内幕交易的法律越严格，就 会有更分散的股权结构、更准确的股票价格，股票市场也就越有流动性。3

尽管一些国家对内幕交易的规制较为宽松甚至没有禁止内幕交易，4 但一项实 证研究表明，1998年全球共有103个国家和地区建立了证券市场，其中87个国家 和地区禁止内幕交易。但在1990年之前，只有34个国家和地区禁止内幕交易。5 经合组织、国际证监会组织、世界银行和国际货币基金组织等国际组织也在推动成 员国禁止内幕交易立法。6 目前，还有不少国家 (包括我国)在其刑法中规定了内 幕交易罪。

(三)内幕交易赔偿基准的选择