一、问题的提出

境外机构在中国境内发行的人民币债券俗称熊猫债。近年来，熊猫债发展迅猛。熊猫债的发行主体范围得到极大拓展，从2005年的国际金融组织（如国际金融公司、亚洲开发银行）扩展到境外金融企业、境外非金融企业和外国主权政府等多种类型境外机构。其中，外国主权政府发行熊猫债具有极其重要的特殊意义。一方面，它在2015年人民币纳入特别提款权货币篮子过程中起到了关键作用。2015年11月27日，中国人民银行宣布，加拿大不列颠哥伦比亚省在中国银行间债券市场注册发行60亿人民币债券。戏剧性的是，2两天之后,国际货币基金组织宣布，人民币正式纳入特别提款权货币篮子。另一方面，外国主权政府发行人民币债券，募集资金进入外国政府的外汇储备真正实现了人民币作为储藏货币的职能，是人民币国际化最突出的表现。2015年12月16日，韩国政府发行了39亿元人民币债券，成为首个完成熊猫债发行的外国主权政府。《大韩民国政府在其熊猫债募集说明书》明确指出，“人民币募集资金将归入根据《韩国外汇交易法》设立和管理的外汇平衡基金，并主要用于中国资本市场的资产运营，必要时将资金转入韩国境内，并为韩国人民币市场提供流动性”。

但是，外国主权政府熊猫债的发展也面临诸多制度性问题，最突出的问题是中国投资者保护问题。目前，我国仍然采用绝对主权豁免立场，中国法院不受理任何针对外国主权政府的诉讼和执行请求。中国投资者在中国境内购买外国主权政府发行的熊猫债之后，如果外国主权政府违约、无法偿还债款，那么中国投资者不能在我国法院起诉，也无法通过我国法院去执行外国主权政府的财产。由于采取绝对主权豁免立场，我国限制了本国投资者通过本国法院进行救济的途径。在绝对主权豁免制度的约束下，业内发展出中国仲裁、境外法院执行的外国主权政府熊猫债纠纷解决模式。这一模式包含两个要素：第一个要素是外国主权政府同意以仲裁方式解决与中国投资者的纠纷，且仲裁在中国境内进行，以方便中国投资者维权；第二个要素是外国主权政府所在国是1958年《承认与执行外国仲裁裁决公约》（以下简称《纽约公约》）的缔约国，该国法院能够执行由中国仲裁机构做出的仲裁裁决。从目前存在制度约束的情况下考量，中国境内仲裁、境外法院执行模式可能是保护中国投资者权利的最好模式。但是，这一机制仍然存在诸多问题。首先，这种模式在其他国家很少采用。采用仲裁解决国际债券纠纷主要存在于第一次世界大战之前，属于比较“过时”的机制。其次，这一机制依赖于他国法院对中国仲裁裁决的认可和执行，中国投资者需要到外国法院维权，这给中国投资者带来了很大不便。最后，这一模式存在一系列操作层面需要解决的问题。例如，涉案国家对于《纽约公约》项下仲裁裁决的承认和执行程序是否存在障碍？不同国家的法院程序法对此问题的处理可能存在很大差异。因此，进一步分析外国主权政府熊猫债纠纷解决模式的特点、存在的问题，提出相应的立法和政策建议具有重要的理论和现实意义。

二、现行外国主权政府熊猫债纠纷解决模式之考察

（一）我国现行的外国主权政府熊猫债的纠纷解决机制：本国仲裁/境外法院执行模式

1.中国境内仲裁。中国投资者和外国主权政府发行人的关系主要由外国主权政府熊猫债募集说明书加以约定。在近期外国主权政府熊猫债项目的募集说明书中，外国主权政府通常会披露，如果该政府出现债务违约，那么中国投资者可以向中国境内仲裁机构提起仲裁，由中国境内仲裁机构作出仲裁裁决。例如，《加拿大不列颠哥伦比亚省2016年第一期人民币债券说明书》中披露：“凡因本期债券引起的或与之有关的任何争议，均应提交贸仲（中国国际贸易仲裁中心），并根据以下条款在北京进行仲裁”。而这里提到的“以下条款”在募集说明书中也有详细披露，属于比较标准的国际商事仲裁条款，涵盖了国际商事仲裁的惯常约定事项。这些约定事项包括仲裁适用的法律为中国法，仲裁语言为中文和英文，仲裁庭必须由3名仲裁员组成，仲裁裁决是终局的对双方均有约束力等事项。在《大韩民国2015年人民币债券募集说明书》中，针对争议解决，韩国政府也做了类似披露，也选择了在贸仲进行仲裁的机制。

2.境外法院执行。由于中国采取绝对主权豁免立场，中国法院不受理针对外国主权政府的执行请求，因此在中国仲裁机构作出裁决之后，仲裁裁决由外国主权政府所在国法院执行，这几乎是中国投资者唯一的救济途径。通过外国主权政府所在国法院执行中国仲裁机构做出的裁决需要满足诸多前提条件。其中，最核心的前提条件涉及《纽约公约》。中国是《纽约公约》的缔约国。为了能够执行仲裁裁决，外国主权政府所在国也必须是《纽约公约》的缔约方。根据《纽约公约》的规定，缔约方相互承认和执行对方仲裁机构做出的仲裁裁决。因此，中国仲裁机构做出的针对外国主权政府的仲裁裁决，如果该外国主权政府所在国也是《纽约公约》的缔约方，那么该仲裁裁决可以由该外国主权政府所在国法院加以执行。

从近期外国主权政府熊猫债的实践来看，通过《纽约公约》的机制由外国主权政府所在国法院执行中国仲裁机构做出的仲裁裁决，这几乎是关于外国主权政府熊猫债纠纷解决条款的标准内容。例如，《大韩民国政府在其2015年熊猫债募集说明书》中披露，“韩国和中国分别于1973年2月8日和1987年1月22日加入《纽约公约》，根据《纽约公约》规定，韩国法院应依据韩国程序规则承认并执行上述仲裁裁决”。又如，《加拿大不列颠哥伦比亚省在其2016年熊猫债募集说明书》中披露，“由贸仲根据发行条款第38条针对发行人做出的仲裁裁决能够根据加拿大不列颠哥伦比亚省《外国仲裁裁决法》……和加拿大不列颠哥伦比亚省《国际商事仲裁法》……由不列颠哥伦比亚省最高法院承认为有约束力，并获得执行”。因加拿大是《纽约公约》的缔约方，该公约也适用于不列颠哥伦比亚省，故该省法院能够执行中国仲裁机构作出的裁决。

（二）国际债券纠纷解决惯例：本国法院裁决、本国法院执行模式

在国际债券实践中，外国主权政府通常同意由主要国际金融中心所在地法院管辖，由该法院作为发行人和投资者纠纷解决的渠道。同时，纠纷解决和判决执行是统一的，同一个法院既负责审判、解决争议，也负责判决执行。

主要国际金融中心所在地通常也是国际债券投资者所在地。最主要的国际金融中心所在地法院是美国纽约南区法院和英国伦敦商事法院。除此之外，投资者所在国法院、发行人所在国法院也是可以选择的纠纷解决渠道。就后者而言，即便由发行人所在国法院管辖，通常也不排除投资者所在国法院的管辖。例如，2013年，韩国政府在美国境内向美国投资者发行了一笔美元债。该美元债募集说明书中披露，“债券的适用法为纽约法，同意将投资人就债券提起的诉讼提交纽约市的州或联邦法院管辖”。可见，韩国政府并没有排除美国投资者到韩国法院提起诉讼的可能性。也就是说，美国投资者可以做出选择，决定在美国法院起诉或是在韩国法院起诉。由于适用法为纽约法，到韩国法院起诉，面临着韩国法院对美国法的查明问题，因而对投资者来讲，这不是一个最便利的选择。从韩国政府的美元债发行实践来看，它采用了投资者所在地（同时也是国际金融中心所在地）法院管辖作为国际债券纠纷的解决方式。又如，2015年，加拿大不列颠哥伦比亚省在欧洲也设立了欧元中期票据发行项目。所谓“发行项目”，指的是通过募集文件披露发行人计划发行债券的总金额，然后在未来一段时间内，由发行人分次发行债券。该项目募集说明书披露，欧元中期票据条款的适用法为加拿大不列颠哥伦比亚省法律和加拿大联邦法律，在出现违约事件的情况下，投资者可以向不列颠哥伦比亚省最高法院提起诉讼。加拿大不列颠哥伦比亚省法院属于发行人所在地法院。从该争议解决条款来看，它采用了发行人所在地法院管辖的模式。因该项目募集说明书披露投资者“可以”向发行人所在地法院提起诉讼，故它并不排除欧洲投资者向其所在国法院提起诉讼、执行请求。只不过由于适用法是加拿大法律，因此在欧洲国家提起针对该发行人的诉讼，也面临外国法查明的问题。对于投资者而言，这存在一定不便。

（三）外国主权政府现行熊猫债纠纷解决模式的特征：比较分析

同国际债券发行纠纷解决惯常模式相比，从投资者保护角度来看，现行外国主权政府熊猫债纠纷解决模式非常特殊。主要表现为以下三个方面。

第一，现行外国主权政府熊猫债纠纷解决模式排除了中国法院的诉讼管辖权。外国主权政府同意投资者所在国法院管辖是国际债券纠纷解决条款的标准内容。在国际债券发行中，国际商事仲裁很少作为主权政府债券纠纷的解决方式。只有在少数情况下，仲裁才作为外国主权政府与投资者纠纷的解决方式。例如，在外国主权政府所在国宪法禁止该国政府到境外法院出庭的情况下，仲裁才作为外国主权政府与投资者纠纷的解决方式。

从历史发展角度来看，仲裁作为国际债券纠纷的解决方式主要出现在第一次世界大战（以下简称一战）以前。一战之前，几乎所有国家都采取绝对主权豁免原则。根据绝对主权豁免原则，内国（投资者所在国）法院不受理针对外国主权政府的诉讼。因此，在当时的历史条件下，仲裁成为主要甚至唯一的国际债券纠纷解决方式。但是，从20世纪开始，相当多的国家认可了有限主权豁免原则，美国、英国等国自20世纪70年代起又相继颁布了与主权豁免有关的成文法，法院对国际债券纠纷的管辖权不再存在障碍。通过法院尤其是投资者所在地法院解决国际债纠纷，逐渐成为国际债券条款的标准内容。

在现行外国主权政府熊猫债纠纷解决模式下，中国法院不能管辖外国主权政府与中国投资者之间熊猫债纠纷，在中国仲裁机构进行仲裁成为几乎唯一可以选择的纠纷解决方式。之所以排除中国法院的诉讼管辖权，根本原因在于我国采用绝对主权豁免原则，不允许中国法院受理针对外国主权政府的诉讼。这背后的逻辑和一战以前国际债券纠纷解决中排除法院管辖而采用仲裁的逻辑是一致的。二者虽然逻辑是一致的，但差异也是显而易见的。现行外国主权政府熊猫债纠纷解决模式相当于是一百年以前的国际债券纠纷解决的惯常模式，现今已经不再被主要债权国家采用了。

第二，现行外国主权政府熊猫债纠纷解决模式排除了中国法院的执行管辖权。在国际债券纠纷解决的惯常模式下，诉讼管辖和执行管辖是统一的。外国主权政府选择投资者所在地法院作为国际债券的纠纷解决方式，同时也认可该法院有权力进一步执行判决、执行外国主权政府的财产。因此，从投资者保护角度看，本国法院同时具备诉讼管辖权和执行管辖权，相当于投资者可以享受“一站式服务”。投资者获得本国法院判决后，可以立刻启动本国法院执行程序。本国法院执行自己做出的判决，通常更有效率，也不存在实质性障碍。同时，在本国法院执行，地理上也非常便捷，投资者维权成本低。

在现行外国主权政府熊猫债纠纷解决模式下，纠纷管辖和裁决执行是分离的。熊猫债纠纷可以通过国内仲裁解决，但是仲裁裁决需要到境外执行。从投资者保护角度看，境外执行至少会给投资者带来不便。外国主权政府的地域分布可能非常广泛，来自北美、南美、澳大利亚、欧洲的主权政府都可能发行熊猫债。如果出现纠纷，中国投资者需要去全世界法院维权，这种地理上的不便利对投资者来讲不是个小问题。

第三，现行外国主权政府熊猫债纠纷解决排除了中国投资者的选择权。在国际债券纠纷解决的惯常模式下，除了选择投资者所在国法院作为纠纷解决机构和判决执行机构外，也存在外国主权政府发行人所在国法院作为诉讼管辖和执行管辖机构的例子。例如，加拿大不列颠哥伦比亚省在欧洲发行债券的募集说明书中披露，如果出现纠纷，欧洲投资者可以到加拿大法院提起诉讼；近期面临主权债务危机的阿根廷在美国发行债券的募集说明书中也允许阿根廷法院作为诉讼和执行管辖的法院。

但是，在这些案例中，当事人约定债券发行国法院作为诉讼和执行法院，并没有排除投资者所在地法院作为诉讼和执行机构。换句话讲，在这些案例中，投资者可以进行选择，选择在其所在地法院起诉、执行，或在发行国法院起诉、执行。例如，阿根廷的美元债券发行材料就表示，美国投资者可以选择在美国纽约起诉阿根廷政府，也可以选择去阿根廷法院起诉阿根廷政府。在实践中，美国投资者往往会选择在美国法院起诉阿根廷政府。

在现行外国主权政府熊猫债纠纷解决模式下，由于我国法院被完全排除在外，既没有诉讼管辖权，也没有执行管辖权，我国投资者实际上没有任何选择权。在去中国法院诉讼还是去外国法院诉讼的问题上，中国投资者没有选择权；在去中国法院执行还是去外国法院执行的问题上，中国投资者也没有选择权。中国投资者只能在中国境内仲裁，然后去境外主权政府所在国法院执行，这是唯一的可行渠道。