|
三、 完善我国“看门人”机制的启示与建议
新《证券法》的施行加快推动我国证券业的市场化，“他山之石，可以攻玉”，在市场化进程中应当积极借鉴美国成熟证券市场的相关规定，加快完善我国的“看门人”机制。
（一） 进一步培育市场理念，营造自由竞争的市场环境
从美国成熟证券市场“看门人”角色产生来看，代表市场需求的“看门人”是证券市场发展到一定程度自然孕育的结果，因此只有在良好市场环境中才能更好地发挥“看门人”机制的作用。新《证券法》的施行见证了以市场化理念为导向的中国证券市场改革，IPO注册制触动了证券市场的连锁反应，推倒了市场化的“多米诺骨牌”。
应当进一步培养市场理念，营造自由竞争的市场环境，为“看门人”创造良好发展契机。首先，IPO加速扩容并释放巨大市场需求，更多有融资需求的企业以充分的信息披露为前提进入市场筹集资金，市场对“看门人”的需求增加。其次，中介机构准入制取消，使更多会计师事务所、财务顾问机构、资信评级机构能够进入市场，“看门人”供给增加。第三，壮大投资者群体，拓宽投资渠道，改变投资渠道过窄、资金过多流向房地产市场的现状。在供求旺盛的“企业-‘看门人’-投资者”关系中，三方都有了更多的选择空间，能够让“看门人”在自由竞争的市场环境中发挥作用。
（二） 完善市场结构，促使“看门人”角色理性归位
从美国证券市场结构来看，其证券市场中的筹投资者、中介机构、市场组织机构、监管者等四类主体，各主体按照角色设计既有合作又相互制衡，“看门人”作为证券服务机构是当前资本市场的参与者与联结者，在良好的市场结构中，基于“市场信用”与“政府信用”的差异，“看门人”能够独立代表市场信用，其身份方能获得客观认同，只有在完善市场结构中构建“市场信用”，才能促使“看门人”角色理性归位。
从投资者角度而言，新《证券法》已经认识到投资者的重要性并以投资者保护作为立法导向。新法第六章设专章详尽规定了对投资者的保护，通过注重培养投资者的风险意识、严格规范发行人/上市公司的信息披露、净化证券市场环境来实现。我国机构投资者数量不多且力量有限，应充分认识到机构投资者在推动公司治理模式转变、监督上市公司运作、理性确定个股价格等方面的重要作用，注重对机构投资者的培养，增加机构投资者的比重、规范其行为，使个人投资者信任机构投资者。通过壮大投资者群体，使其具备审视“看门人”市场信用并据此作出投资选择的能力。
从监管者角度而言，证监会应当借鉴SEC的监管模式进一步放权并转换监督方式。在监督方式上从事前监督转为事中与事后监督；在重点监督对象上从发行人/上市公司转为证交所、证券服务机构、行业协会；在监督内容上从股票发行的具体审核转入发行规则、信息披露制度的审核。证监会对首次公开发行的注册，不代表对股票投资价值与预期盈利能力作出认可，不代表对信息披露的真实性、完整性和准确性进行保证，相关责任由发行人/上市公司“卖者有责”，投资者依靠“看门人”提供的“市场信用”做出判断后“买者自负”，中介机构作为“市场信用”的“看门人”，其角色实现理性归位。
（三） 重构委托代理关系确保“看门人”为投资者服务
我国借鉴美国上市公司设立审计委员会，客观而言，审计委员会的设立对于提高上市公司财务信息质量与加强内部控制大有裨益，但这种借鉴并不彻底，尤其是独立董事的津贴从上市公司领取的做法致使其本身的“独立性”带有硬伤，针对独立董事的独立性问题，媒体曾尖锐指出“‘独董不独’成‘毒董’”。因此除进一步借鉴美国审计委会员制度完善公司内部控制之外，还应当通过重构委托代理关系来确保“看门人”为投资者服务。
关于由谁担任委托人更为适合，学者们提出过不同的主张，如提出由证券交易所担任委托人，或由证监会担任委托人，或者借鉴保险理论，建立财务报告保险制度，由保险公司聘请审计人员。证券交易所作为证券市场一线组织者带有公共监督者的特点，但因向发行人/上市公司收取费用作为收入来源而无法突破利益关系的桎梏；证监会作为全国证券期货的主管部门，具有高度的权威性，但其侧重于宏观监管并不适宜具体而微观的工作；财务报告保险制度纯粹建立在经济利益之上，无法阻却保险公司通过与发行人/上市公司合谋的方式来弥补保险损失。
通过对比与分析，笔者认为中证中小投资者服务中心（以下简称投服中心）作为委托人更为适合，首先，从独立性来看，投服中心的股东包括深交所、上交所、中结算、中期所与上期所等五名股东，与发行人/上市公司无直接利害关系；其次，就专业性而言，投服中心的经营范围涵盖了投资者保护的多项权能；再次，在监督动力方面，投服中心是证监会批准专门为保护投资者，尤其是中小投资者的机构，为投资者利益行使监督权责无旁贷；最后，从以往运营来看，投服中心自设立以来运营已相对成熟，多次协助投资者行权，取得良好的效果。
（四） 建立市场化声誉资本机制声誉资本机制
在对“看门人”的行为约束中发挥着积极作用且日益受到重视。声誉资本雄厚“看门人”所发表的肯定性意见代表发行人/上市公司信息披露值得信赖，“看门人”也能从中获得高额佣金，实现双赢局面；丧失了声誉资本的“看门人”意味着失去公信力，即使其发表肯定性意见也会受到人们的质疑，从而对聘请其提供服务的发行人/上市公司带来严重的负面影响。
应当充分利用新《证券法》的施行加快建立市场化声誉资本机制。首先，中介机构在IPO注册制背景下业务量增加，可通过勤勉尽责的服务积累声誉资本；其次，中介机构无障碍进入证券市场有利于进一步打破垄断，在充分的市场竞争中凸显声誉资本；再次，建立行业自律监管系统，行业协会从对政府部门的依附中进一步脱离，充分发挥行业自治力量，打造全行业对声誉资本的尊重与推崇。最后，建立与完善国家或行业的中介机构信用体系，对外公示以方便投资人查询。
国家虽然提出建立信用系统要求多年，但进展不甚理想，笔者对“看门人”的声誉资本信息通过互联网查询进行测试发现，除行政处罚信息能顺利通过证监会网站查询之外，其他信息的查询均不顺利。其中律师信息并无对公众开放的全国统一查询系统，即使通过各地律师协会的查询，信息也并不完整。中介机构诚信系统查询的缺失，无法将声誉资本信息向公众有效传达，极大削弱了市场信用的力量，因此建立与完善国家或行业的中介机构信用体系迫在眉睫。
（五） 完善“看门人”法律责任机制
完善的法律责任机制是悬在“看门人”头上的达摩克里斯之剑，时刻约束着“看门人”勤勉尽责、恪尽职守，应当充分发挥法律责任对“看门人”的约束力量，并注重制度的配套适用。
与美国强大的民事责任模式相比，中国投资人追究包括“看门人”在内的虚假陈述行为人的民事责任须以行政处罚或刑事裁判为前置程序；赔偿的范围严格以实际损失为限，包括投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税及相应利息，相关律师费用自负；并且诉讼期限漫长。民事诉讼的高成本与低收益性，严重制约了投资人维权的积极性，抹杀了投资者主动监督证券市场的力量，与成熟证券市场的要求相去甚远。
完善我国“看门人”法律责任机制的具体途径包括。首先，归还诉讼权利、缩短诉讼时限，随着法院证券诉讼审判经验积累，逐步取消前置程序障碍；其次，扩大包括律师费在内必要维权成本的赔偿范围，并适当增加惩罚性赔偿措施；再次，细化以调解方式化解纠纷的规则，赋予投资者保护机构调解书强制执行力，做好投资者保护机构调解、法院诉前调解与诉讼程序的衔接，提高纠纷解决效率；第四，积极推进类似于美国集团诉讼模式的代表人诉讼制度的适用，加快将《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》的立法规定付诸实践；最后，扩大证监会行政处罚自由裁量权，赋予证监会SEC行政处罚和解权，允许证监会把没收的违法所得与罚款在受损的投资者中分配，以直接补偿方式减少投资者损失，进一步调动民间监督力量的积极性。 |
